Şirket Satın Almadan Önce Due Diligence: Kapsamlı Kontrol Listesi

Due diligence (durum tespiti), bir şirketi satın almadan önce hedef şirketin finansal, vergisel, hukuki, operasyonel ve ticari durumunun bağımsız biçimde incelenmesidir. Amacı üçlüdür: satıcının sunduğu bilgilerin doğruluğunu teyit etmek, fiyata yansıması gereken riskleri ortaya çıkarmak ve bulguları pay devir sözleşmesine (SPA) koruyucu hükümler olarak taşımak. İyi kurgulanmış bir due diligence, işlemi durdurmak için değil, işlemi doğru fiyat ve doğru koşullarla tamamlamak için yapılır.

Due diligence neden yapılır ve kapsamı nasıl belirlenir?

Alıcı, satıcıya kıyasla hedef şirket hakkında daha az bilgiye sahiptir. Due diligence bu bilgi eşitsizliğini azaltır. Kapsam; işlemin büyüklüğüne, sektöre, hedef şirketin olgunluğuna ve alıcının yatırım tezine göre belirlenir. Örneğin teknoloji şirketinde fikri mülkiyet ve yazılım güvenliği ön plana çıkarken, üretim şirketinde çevresel yükümlülükler ve stok değerlemesi daha fazla önem taşır.

Süreç genellikle niyet mektubu veya şartlar özeti sonrasında başlar. Taraflar gizlilik sözleşmesi imzalar, satıcı bir sanal veri odası kurar ve alıcının danışmanları bilgi talep listesi ile çalışmaya başlar. Kapsamın önceden ve yazılı olarak belirlenmesi, hem süreyi hem maliyeti kontrol eder; “önem sınırı” (materiality) kavramı da bu aşamada netleştirilmelidir.

Finansal due diligence neleri kapsar?

Finansal inceleme, raporlanan kârın sürdürülebilir kârı ne ölçüde yansıttığını sorgular. Burada kilit kavram, tek seferlik ve olağan dışı kalemlerden arındırılmış normalleştirilmiş FAVÖK’tür; çünkü çoğu değerleme bu rakam üzerinden yapılır.

• Gelir kalitesi: gelirin müşteri, ürün ve sözleşme bazında dağılımı, gelir tanıma politikaları, dönem sonu kesim işlemleri.
• Normalleştirilmiş kârlılık: ortaklarla ilişkili işlemler, olağan dışı gelir ve giderler, yönetim ücretlerinin piyasa düzeyine uyarlanması.
• Net işletme sermayesi: mevsimsellik, alacak ve stok yaşlandırması, işlem tarihinde teslim edilecek normal işletme sermayesi düzeyi.
• Net borç ve borç benzeri kalemler: banka kredileri, finansal kiralama, ortaklara borçlar, ödenmemiş primler, ertelenmiş ödemeler, bilanço dışı taahhütler.
• Nakit akışı ve yatırım ihtiyacı: bakım yatırımı ile büyüme yatırımının ayrımı.
• Bütçe ve projeksiyonların geçmiş gerçekleşmelerle tutarlılığı.

Vergi, hukuk, insan kaynakları ve BT incelemesinde nelere bakılır?

Vergi incelemesi, açık dönemlere ilişkin beyan ve ödeme uyumunu, transfer fiyatlandırması dokümantasyonunu, ilişkili taraf işlemlerini, teşvik ve istisnalardan yararlanma koşullarının sürekliliğini ve süren inceleme ya da uyuşmazlıkları kapsar. Pay devrinde şirketin geçmiş dönem vergi yükümlülükleri alıcıda kalmaya devam ettiği için bu başlık fiyat ve tazminat kurgusu bakımından özellikle önemlidir.

Hukuki inceleme; şirketin kuruluş ve ortaklık yapısını, pay devrine ilişkin kısıtları ve önalım gibi haklara yol açabilecek hükümleri, önemli müşteri ve tedarikçi sözleşmelerindeki kontrol değişikliği ve devir yasağı maddelerini, lisans ve izinleri, teminat ve rehinleri, devam eden davaları, fikri mülkiyeti ve rekabet hukuku uyumunu kapsar. Kişisel verilerin korunması mevzuatına uyum da güncel olarak standart bir inceleme başlığıdır.

İnsan kaynakları incelemesi, iş sözleşmelerini, kıdem ve diğer işçilik alacağı yükümlülüklerinin karşılıklarını, yan hakları, toplu iş sözleşmesi ve sendikal durumu, süren iş davalarını, alt işveren uygulamalarını ve kilit yöneticilerin elde tutulması konusundaki riskleri ele alır. Çalışan bağlılığı ve yönetici bağımlılığı, rakamlara yansımadan önce görülmesi gereken risklerdir.

Bilgi teknolojileri incelemesi; sistem mimarisini, lisans uyumunu, siber güvenlik olgunluğunu, veri yedekleme ve süreklilik planlarını, kritik sistemlerin tek kişiye ya da tek tedarikçiye bağımlılığını ve entegrasyon maliyetini değerlendirir. Satın alma sonrası entegrasyon planı çoğu zaman bu bulgulara dayanır.

Ticari due diligence neden ayrıca önemlidir?

Finansal tablolar geçmişi anlatır; ticari inceleme ise geleceğin ne kadar sürdürülebilir olduğunu sorar. Pazarın yapısı, şirketin rekabet konumu, müşteri yoğunlaşması, müşteri kaybı eğilimleri, fiyatlama gücü ve tedarik zinciri bağımlılıkları bu çalışmanın konularıdır. Tek bir müşteriye ya da tek bir tedarikçiye aşırı bağımlılık, finansal tablolarda görünmeyen ama değeri doğrudan etkileyen bir risktir.

Due diligence süreci nasıl yönetilir?

Süreç genellikle dört aşamada ilerler: kapsamın ve önem sınırının belirlenmesi, bilgi talebi ve veri odası incelemesi, yönetim görüşmeleri ile saha çalışmaları, son olarak da bulguların raporlanması ve müzakereye aktarılması. Yönetim görüşmeleri, belgelerin anlatamadığı bağlamı sağlar; ancak sözlü açıklamalar mutlaka belgelerle teyit edilmelidir.

İyi yönetilen bir süreçte alıcı ekibi bulguları haftalık olarak yönlendirme grubuyla paylaşır. Böylece fiyat ve sözleşme müzakeresi son rapora kalmaz; erken tespit edilen bir risk, daha geniş bir incelemeyi tetikleyebilir ya da müzakere stratejisini değiştirebilir. Satıcı tarafında ise satıcı due diligence (vendor due diligence) hazırlığı, bilgilerin önceden derlenmesini sağlayarak süreci hızlandırabilir ve sürprizleri azaltabilir. Her iki taraf için de gizlilik, veri odası erişim kayıtları ve kişisel verilerin korunması kuralları süreç boyunca dikkatle yönetilmelidir.

Hangi bulgular kırmızı bayrak sayılır?

• Raporlanan kâr ile işletme nakit akışı arasında sürekli ve açıklanamayan fark.
• Dönem sonlarında yoğunlaşan satışlar ya da sonraki dönemde iade ve iptallerde artış.
• Muhasebe politikalarında yakın dönemde açıklaması zayıf değişiklikler.
• İlişkili taraflarla piyasa koşullarından sapan işlemler.
• Mutabakatı yapılmamış büyük alacak, borç ve stok kalemleri.
• Önemli sözleşmelerde kontrol değişikliğinde fesih hakkı.
• Veri odasında geç, eksik ya da tutarsız bilgi sunulması.
• Kilit yöneticilerin işlem sonrası kalma konusundaki belirsizliği.

Kırmızı bayrak, tek başına işlemden vazgeçme gerekçesi değildir. Önemli olan bulgunun ölçülebilir olup olmadığı, tekrar edip etmeyeceği ve sözleşmeyle yönetilip yönetilemeyeceğidir.

Bulgular fiyata ve pay devir sözleşmesine nasıl yansır?

Bulgular dört yoldan biriyle ele alınır. Birincisi, ölçülebilir etkiler doğrudan fiyattan düşülür; örneğin normalleştirilmiş FAVÖK’ün düzeltilmesi ya da borç benzeri kalemlerin net borca eklenmesi gibi. İkincisi, belirsiz ancak muhtemel yükümlülükler için satıcı beyan ve garantileri ile özel tazminat hükümleri sözleşmeye eklenir. Üçüncüsü, kapanış öncesi tamamlanması gereken adımlar (izin alınması, sözleşmenin yeniden müzakeresi, mutabakatların tamamlanması) kapanış şartı haline getirilir. Dördüncüsü, fiyatın bir bölümü emanete bırakılabilir ya da ileriye ertelenmiş ödeme veya performansa bağlı ödeme yapısıyla riskin paylaşılması sağlanabilir.

Bu nedenle due diligence ekibi ile sözleşme müzakere ekibinin süreç boyunca eşgüdümlü çalışması gerekir. Raporun son sayfasında kalan bir bulgu, sözleşmeye yansımadığı sürece alıcı için korunmasız bir risk olarak kalır.

Planladığınız bir işlem için due diligence kapsamını ve bulguların fiyat ile sözleşmeye nasıl yansıyacağını birlikte ele almak isterseniz, Hector Kurumsal ile görüşebilirsiniz. Bu yazı genel bilgilendirme amaçlıdır; hukuki ya da vergisel tavsiye niteliği taşımaz.